對房地產投資決策新視角論文

　　1 傳統NPV法應用於房地產開發投資決策的弊端及應對策略

房地產開發投資決策傳統上採用淨現值法Net Present Value，簡稱NPV，NPV法是傳統決策法中最能體現投資目標是實現價值最大化的方法，其原理就是將未來的現金流量期望值以適當的貼現率進行貼現，再將得到的收益現值減去所需投資額現值，得出專案的淨現值.表示為：專案淨現值（NPV）=資產收益現值—資本支出現值一般而言，淨現值大於零時專案可行，反之則不可行.第一，如何估計投資專案在未來的現金流；第二，如何確定合適的貼現率，即用適當的貼現率反映專案的風險.

1.1 應用弊端

首先，大量不確定性因素的存在是現實經濟生活的本質特徵，房地產投資的長期性和房地產市場的不確定性決定了投資決策時無法準確預期專案的淨現金流量以及投資內外部環境的變化.

其次，針對NPV決策方法的“立即投資”和“決不投資”二唯論，房地產投資專案具有明顯的可推遲性.即使當前因NPV<0而無法決定立即投資，但並不意味著應該永遠放棄該專案，選擇投資的時機不同，投資收益與風險就會隨之改變，在推遲期內，市場的有利變化可能使專案npv>0.最後，房地產投資具有不可逆性，一旦資產被確立就不可能毫無損失地收回投資.一方面，房地產資產形態位置相對固定，相對於其他資產而言資產流動性較差，造成投資不可逆；另一方面，房地產交易費稅較高，投資形成的資產短期內往往很難通過交易獲利，使房地產投資不可逆.

1.2 應對策略

投資專案往往可以按時間先後順序，分解為多個相互聯絡的子專案的組合.在某個決策點，根據前面各階段決策的實際結果和當時所掌握的其它資訊，投資者可以進行新的選擇，也即在專案進展過程中不斷對應著一個選擇權，這樣，投資決策過程才體現出靈活性.

　　2 實物期權概念及型別

2.1 期權與實物期權

期權是最基本的金融衍生工具之一.期權是一種特定的金融合同，分為買權和賣權兩種基本型別.

買權合同賦予其持有者在規定的時間內，以事先預定的價格，從買權合同的出售者處購買一定數量標的資產的權利.賣權合同則賦予其持有者在規定的時間內，以事先預定的價格，向賣權合同的做空方出售一定數量標的資產的權利.

實物期權與企業投資決策分析問題有著密切的聯絡，它是金融期權在公司理財領域的一種擴充套件.是指公司進行長期資本投資決策時擁有的、能根據決策時尚不確定的因素改變行為的權利.

2.2 房地產投資決策過程中的實物期權型別

2.2.1 延遲投資期權

由於難以對開發前景進行精確的定性定量預測，投資者暫緩進行大規模的開發，而進行區域性、小規模的開發，進一步獲得市場資訊，改進自己最初對專案各期現金流量的評價結果，這就是所謂的延遲投資期權.

2.2.2 分階段投資期權

分階段投資期權，又稱分期建設期權，是指把專案所需的投資按時間順序分成若干相互聯絡的部分，每一階段的投資決策取決於前面已經執行的各階段投資的實際結果以及未來市場需求變化.

2.2.3 轉換期權

如果專案實施過程中，開發商有能力根據外部環境的變化進行投入要素或產品的轉換，則稱作轉換期權.顯然，轉換期權的存在為企業的專案營運提供了機動性，為企業適應市場或競爭環境變化提供了有力的工具.

　　3 實物期權與房地產投資策略的合理運用

3.1 專案分解

分期投資與分期開發策略這一策略的實際應用條件與意義：

3.1.1 專案規模大，全面開發與一次性投資的前期資金投入量大，一則企業難以承受；二則直接影響專案的資本金利潤率，對於房地產投資來說，專案的.資本金利潤率指標遠比總投資利潤率指標更重要.

3.1.2 開發建設週期長，當專案開發建設週期大於其產品的市場生命週期時，產品在市場上過時，難於售出，使專案實物期權益變小，風險加大.

3.1.3 當專案開發建設週期與房地產市場週期疊加錯位於市場週期下降期時，專案將被迫面臨市場週期下降階段帶來的一系列風險，使實物期權權益下降.

因此，將專案分解為若干期，分期開發建設，就成為房地產投資開發的常見方式.房地產投資商在運用專案分解分期投資與開發策略時還要充分重視以下問題的解決：

（1）專案每一期投資與開發的後評價問題.實物期權理論的核心思想在於實現投資行為與市場趨勢的動態適應.以前一期實際發生與形成的企業客戶群、客戶群接受的產品與對產品的不滿，檢驗與發現該期決策的缺陷點，為後續期投資開發提示重要的思路與策略諸方面的改進.

（2）專案每一期投資與開發後的專案重新定位問題.必須把每一期專案的開發建設都視作“全新的專案”，重新進行市場調查、專案定位，重新制訂投資運作方案.

（3）專案各期投資與開發之間協調問題.專案前一期開發經營的現金流入，可用來支援後續期開發建設的現金流出，加快資金週轉.

3.2 專案聯合投資與合作開發策略

多個投資主體聯合投資與合作開發一個或多個房地產專案，有助於擴大投資、分擔風險.實際運作中，聯合投資的失敗往往集中在二個問題上：一是當面臨市場風險時，某出資方意識到風險損失大於撤資違約金時，會採取寧可違約也要撤資的措施；二是投資各方責任、權益分配的複雜性帶來的法律關係模糊狀態.

3.3 專案轉讓策略

專案轉讓，實際上是一方放棄未來的實物期權收益，而將其轉讓給另一方.當房地產銷售出現較大的波動、產品空置率快速上升時，為減少損失，投資者可以收縮開發模式甚至中止開發.一般地說，房地產開發商會選擇專案轉讓策略.

　　4 實物期權法應用於房地產開發投資決策的意義

傳統的NPV決策方法在不確定的市場環境下，容易造成房地產投資價值的低估，因為它沒有考慮到投資專案可能包含的期權價值.實物期權法則充分考慮了由決策者的決策靈活性創造出來的那部分價值.

另外，實物期權法是一種動態評估方法，它充分考慮了不確定性和靈活性在投資決策中的作用，為準確評估專案價值提供了新的思路，從而，突破了NPV法將決策思維定格在“立即投資”和“永不投資”二唯論上的侷限性.

目前實物期權已經被上海的房地產企業採用，這種融資方式主要是本地房地產企業在開發的樓盤竣工前，將樓盤的若干套商品房以期權的形式，協定價格提前出售給外國投資者，銷售收入作為本地房地產企業的啟動資金，投入到進一步的開發過程中.

　　5 結論

筆者認為，實物期權理論在房地產開發投資決策中有廣闊的應用前景，目前由於其引入我國的時間不長，實際應用比較少.對於房地產投資來說，其不確定因素較多，應用起來還有諸多困難.但在保留傳統投資決策分析合理內涵基礎上，對傳統投資決策方法進行改進，提高投資決策的科學性，有利於推動房地產開發理性運作.由於其外在因素及定價方法等方面的侷限性，要求我們必須針對具體情況來決定採取具體的方法，這樣才能夠真正發揮該理論方法的作用.