中國高純氧化鋁市場投資序列

中國高純氧化鋁市場投資序列

內容提示：用於鋰電池隔膜陶瓷塗層的高純超細氧化鋁是未來增量最大、國產化程度最低、技術壁壘最高的細分市場，值得關注。

先進陶瓷材料的差異化產品眾多，且下游分散較廣，雖然單個細分市場的空間有限但由於進入壁壘高而盈利能力強，具有典型的肥尾特徵。高純氧化鋁是典型之一。隨著鋰電池隔膜陶瓷塗覆路線的逐漸推廣、鋰電池隔膜和LED襯底的產能向亞洲集中，中高階高純氧化鋁的需求正在快速上升，率先打破進口壟斷的中國企業將優先享受一段高速成長期。我們認為技術和成本是決定能否打入中高階市場及市場份額能否擴大的關鍵因素。

從產業週期看投資序列，中高階最具吸引力。高純氧化鋁的高中低端市場依次為：

1）高：鋰電池隔膜塗覆用的超細高純氧化鋁；

2）中：LED襯底用高純氧化鋁。

3）低：積體電路熒光粉等其他應用。高階市場的鋰電池隔膜陶瓷塗覆技術處於從無到有的過程，加上新能源汽車和隔膜自身的高景氣，中國企業可享受需求曲線最陡峭、同時份額擴大的最優時光，吸引力最高；中端市場下游LED襯底處於成長中後期，最先打破進口壟斷的中國企業可享受超額收益；低端市場的需求較為穩定且國產化程度較高，已經過了投資效率最高的階段。

從技術角度看市場定位，中高階壁壘最高。中端市場的門檻在於純度能否達到99.99%以上，高階市場則在高純度的基礎上更要求產品粒徑處於奈米級且分佈均一，這意味著高階市場的技術壁壘更高，需要同時具有製備和分散技術優勢的企業才能進入；而中端市場則只對製備技術的要求較高。製備技術上，少數國內企業通過採用改良拜耳法、醇鋁鹽水解法和水熱合成法進入了中端市場，但鮮有企業同時兼具優質的分散技術，因此高階市場依然基本由日本的住友化學、大明化學、法國的Baikowski等國外企業壟斷。

成本決定競爭優勢，國內企業有材料端的先天優勢，保障盈利能力。儘管高階被進口企業壟斷，但並不意味著這些企業的利潤率可觀，以BAIKOSWKI為例，其EBITDA和EBIT的利潤率僅為19.9%和9%（2013年）。技術路線和原材料獲取決定製造成本和利潤空間。而從技術路線來看，水熱法的成本最低，改良拜耳法和醇鋁鹽水解法次之。而原材料端，中國作為鋁土礦的產出大國，國內企業在原材料的獲取上相比日本、法國企業有明顯的先天優勢。

中高階市場空間有多大？根據我們的測算，1）未來三年內全球和中國的.高階市場（鋰電池陶瓷塗覆用高純超細氧化鋁）的規模將以54%和256%的年複合增速爆發，2016年可分別超過5300和2000噸，長期來看，當陶瓷隔膜塗覆滲透率達到50%時，國內高階高純氧化鋁的需求將超過5000噸。2）中端市場主要由LED晶元和襯底產能向中國集中驅動，全球2016年預計超7000噸

（CAGR17%），中國市場則超3100噸（CAGR40%）。由於基本進口壟斷，因此長期來看，國內企業可瞄準的替代空間超過10000噸。

奈米陶瓷氧化鋁的尖端應用是另一片值得關注的藍海。鑑於奈米粉體的特性，奈米級氧化鋁在光、電、力學和化學反應等方面的效能優異，應用於醫學複合材料、表面耐磨塗層、催化劑載體、電子工業等尖端領域。

以紫外固化陶瓷塗覆為例，&alPHA;相氧化鋁奈米粉末可以使製得塗料大大提高塗層耐磨性，塗料裡面加了奈米氧化鋁以後，防刻劃效能比原來的油漆提高3倍，且不影響原透明度，廣泛應用於消費電子、汽車油漆等。

投資建議：綜合考慮產業週期和進入壁壘，我們對高純氧鋁的各細分市場的看好程度依次為：高階>中端>低端。其次看好LED藍寶石襯底級別的高純氧化鋁，建議規避國產化基本完成的低端市場。此外，奈米氧化鋁的應用領域也值得重視。建議關注兩個公司：1）國瓷材料，看好其在高壁壘的高階氧化鋁材料發力，以水熱法為突破，切入4N5-5N級純度的超細氧化鋁陶瓷領域；2）飛凱材料，率先突破奈米氧化鋁的工業應用，看好紫外固化技術競爭優勢顯著的公司，在實現紫外固化光纖光纜塗覆材料的壟斷後，我們看好其利用自身技術優勢在紫外固化塑膠塗層領域的橫向拓展。